徐高：房价的虚实二象性

　　在差不多三百年的时间里，人们为光究竟是波还是粒子而争论不休。光能产生干涉和衍射这样的现象，是光有波动性的有力证据。而光电效应的发现则为光的粒子性提供了无可辩驳的证据。直到1905年爱因斯坦提出“光的波粒二象性”观点，争论才最终平息——人们认识到光既是波、也是粒子。

　　在一定程度上，中国的房价有着与光一样的二象性。一方面，房价涨幅与货币增长之间有极高相关性，似乎表明房价上涨的动因在货币金融层面。另一方面，土地和房屋供给对房价变化有极高解释力，又表明房价上涨是实体经济中供需矛盾的体现。如果不严格地把货币金融体系看成与实体经济相对的虚拟经济，那么可以说房价具有虚实二象性。没有认识到这种二象性，而只是偏颇地把房价上涨看成货币吹出来的泡沫，是目前许多有关房价的流行谬误产生之原因。

　　说房价具有虚拟属性，其实是指房价具有金融属性。但把货币金融体系视为与实体经济相对的虚拟经济，也是一种流行的说法。从这个意义上来说，说房价具有虚拟属性也不算错。不过，不能把房价想成虚无缥缈的东西，而应该把它看成一个与货币金融运行密切相关的资产价格。

　　房价与社会融资规模（简称社融）增长高度正相关，是房价具有虚拟属性的一个重要证据。融资规模数据统计了实体经济从金融体系获得的融资总量。在各个融资渠道中，银行信贷是绝对大头。在过去十多年中，房价涨幅与社会融资规模增长之间有极高相关性，而且社会融资规模变动领先房价变化——社会融资增长得越快，房价就涨得越快。（图1）

　　社融与房价的相关性不难理解。房产的单价很高，购房者一般需要借助银行贷款才能买房。所以，银行信贷的多寡就决定了房地产需求的高低，因而会对房价产生明显影响。当银行放松信贷政策的时候，社融增长会比较快，流向房地产的贷款也会比较多，房价涨幅也就更大。这样就形成了社融与房价的高相关性。

　　但社融与房价之间的因果关系并非只是从社融到房价这一个方向。房产和土地是银行发放贷款的重要抵押物。房价和地价的上涨会提升抵押物价值，从而推升银行信贷的发放数量，令社融增长加快。而在社融与房价间存在双向因果关系的时候，社融增长与房价上涨之间容易形成相互加强的正反馈循环，令二者同步走高。

　　房地产的投资和投机功能是房价虚拟属性的又一个来源。在任何一个国家，房产都是经济中的重要资产。除了获得房屋提供的居住服务之外，人们也愿意通过买房来实现储蓄的保值增值。而在房价上涨预期比较强烈的时候，纯粹为了获得资本利得而进行的投机性房产交易也会增加。为了获得尽可能高的回报率，投机交易者往往会借入较多资金，令其购房交易蕴含更大风险。

　　以上这些因素结合起来，让房价对货币金融政策和市场情绪的变化比较敏感。在实体经济基本面变化不大的时候，房价却有可能大幅度波动。从这个意义上来说，房价具有比较明显的虚拟（货币金融）属性。

　　尽管房价具有虚拟属性，但它的实体属性却更为重要。房价是实体经济中的一个重要价格信号，反映着实体经济中房地产市场的供需状况。

　　对中国城市居民来说，居住的房屋是其生活水平的最重要决定因素。我国现行政策使得房产上附着了许多公共服务资源。有没有房子，基本决定了一个家庭能否在一个城市扎下根来，能否享受这个城市的公共服务资源，能否给自己的子女提供一个健康成长的环境。毫无疑问，买房是城镇居民的刚性需求。

　　2016年，我国大陆城镇人均居住面积已接近37平方米。这看上去好像是一个不低的数字。但在同一年，中国台湾省的城镇人均居住面积已经超过47平方米。与之相比，大陆的城镇人均居住面积还有很大提升空间。而我国的城镇化进程仍在中途，在未来10到20年里，每年仍然会有千万规模的农民转变为城市居民。这些新城市人会给城镇房地产市场带来源源不断的增量需求。

　　除此之外，中国城镇居民的住房改善性需求还远远没有得到满足。人们时常谈起消费升级，并将其视为中国长期增长的一个重要需求来源。但对中国人来说，住更大更好的房子是最重要的消费升级。在人们对换车已经习以为常的时候，没有理由对居民的换房需求表示惊讶。因此，中国城镇居民的住房需求还远远没有达到饱和。